O modelo do Fed surgiu no início do século XXI como uma metodologia de avaliação de ações usada pelos gurus de Wall Street e pela imprensa financeira. O modelo do Fed compara o rendimento das ações ao rendimento dos títulos. Os proponentes quase sempre citam os três atributos a seguir como motivos de sua popularidade:
- É simples: é apoiado por evidências empíricas e é apoiado pela teoria financeira.
Este artigo examina os conceitos básicos por trás do modelo do Fed: como ele funciona e como foi desenvolvido, e o artigo também descreverá os desafios para seu sucesso e solidez teórica.
O que é o modelo do Fed?
O modelo do Fed é uma metodologia de avaliação que reconhece uma relação entre o rendimento dos lucros futuros do mercado de ações (normalmente o índice S&P 500) e o rendimento dos títulos do Tesouro a 10 anos até o vencimento (YTM).
O rendimento de uma ação é o lucro esperado para os próximos 12 meses dividido pelo preço atual da ação e é simbolizado como (E 1 / P S). Essa equação é o inverso da familiar relação P / E a prazo, mas, quando mostrada na mesma forma de rendimento, destaca o mesmo conceito que o rendimento de títulos (Y B) - ou seja, o conceito de retorno do investimento.
Alguns defensores do modelo do Fed acham que a relação de rendimento varia ao longo do tempo, portanto usam uma média da comparação de rendimento de cada período. O método mais popular é o local em que o relacionamento é fixado no valor particular de zero. Essa técnica é chamada de forma estrita do modelo do Fed, porque implica que o relacionamento é estritamente igual.
Na forma estrita, o relacionamento é tal que o rendimento do estoque a prazo é igual ao rendimento do título:
O que outras pessoas estão dizendo YB = PS E1 em que: YB = rendimento de títulosPS E1 = rendimento de estoque a termo
Duas conclusões podem ser tiradas disso:
A diferença no rendimento do estoque a prazo é igual a 0.
O que outras pessoas estão dizendo PS E1 -YB = 0
Alternativamente, a proporção do rendimento das ações a prazo dividido pelo rendimento dos títulos é igual a 1:
O que outras pessoas estão dizendo (PS E1) ÷ YB = 1
A premissa por trás do modelo é que títulos e ações são produtos de investimento concorrentes. Um investidor está constantemente fazendo escolhas entre produtos de investimento, à medida que os preços relativos entre esses produtos mudam no mercado.
Origens
O nome Fed Model foi fabricado por profissionais de Wall Street no final dos anos 90, mas esse sistema não é oficialmente aprovado pelo Federal Reserve Board. Em 22 de julho de 1997, o Relatório Humphrey-Hawkins do Fed apresentou um gráfico da estreita relação entre os rendimentos de longo prazo do Tesouro e os rendimentos futuros do S&P 500 de 1982 a 1997.
Avaliação de patrimônio e taxa de juros de longo prazo
Nota: A relação lucro / preço é baseada na estimativa consensual de ganhos da I / B / E / S International Inc. nos próximos 12 meses. Todas as observações refletem os preços no meio do mês. Fonte: Federal Reserve
Pouco tempo depois, em 1997 e 1999, Edward Yardeni, então no Deutsche Morgan Grenfell, publicou vários relatórios de pesquisa analisando ainda mais essa relação de rendimento de títulos / rendimento de ações. Ele nomeou o relacionamento como Modelo de avaliação de ações do Fed e o nome ficou.
O uso original desse tipo de análise não é conhecido, mas a comparação entre o rendimento dos títulos e o patrimônio líquido já foi usada na prática muito antes de o Fed fazer um gráfico e Yardini começar a divulgar a idéia. Por exemplo, a I / B / E / S publica o rendimento dos lucros a prazo no S&P 500 versus o Tesouro de 10 anos desde meados da década de 1980. Considerando sua simplicidade, esse tipo de análise provavelmente também estava em uso algum tempo antes disso. Em seu artigo de março de 2005 intitulado "A relação P / L do mercado: retorno de ações, ganhos e reversão média", Robert Weigand e Robert Irons comentaram que evidências empíricas sugerem que os investidores começaram a usar o modelo do Fed na década de 1960, logo após Myron Gordon descrever o modelo de desconto de dividendos no documento seminal "Dividendos, ganhos e preços das ações" em 1959.
Usando o modelo
O modelo do Fed avalia se o preço pago pelos fluxos de caixa mais arriscados obtidos com as ações é apropriado comparando as medidas de retorno esperado para cada ativo: YTM para títulos e E 1 / P S para ações.
Essa análise geralmente é feita observando a diferença entre os dois retornos esperados. O valor do spread entre (E 1 / P S) - Y B indica a magnitude do preço incorreto entre os dois ativos. Em geral, quanto maior o spread, mais baratas são as ações em relação aos títulos e vice-versa. Essa avaliação sugere que uma queda na rentabilidade dos títulos determina uma queda na rentabilidade, o que acabará resultando em preços mais altos das ações. Ou seja, P S deve aumentar para qualquer E 1 quando os rendimentos das obrigações estiverem abaixo do rendimento das ações.
Às vezes, especialistas do mercado financeiro afirmam descuidadamente (ou ignorantemente) que as ações estão subvalorizadas de acordo com o modelo do Fed (ou taxas de juros). Embora essa seja uma afirmação verdadeira, ela é descuidada porque implica que os preços das ações subirão mais. A interpretação correta de uma comparação entre o rendimento das ações e o rendimento dos títulos não é que os estoques sejam baratos ou caros, mas que os estoques sejam baratos ou caros em relação aos títulos. Pode ser que os estoques sejam caros e com preços para fornecer retornos abaixo de seus retornos médios de longo prazo, mas os títulos sejam ainda mais caros e com preços para entregar retornos muito abaixo de seus retornos médios de longo prazo.
É possível que as ações possam ser continuamente subvalorizadas de acordo com o modelo do Fed, enquanto os preços das ações caem de seus níveis atuais.
Desafios observacionais
A oposição ao modelo do Fed foi baseada em evidências empíricas, observacionais e em deficiências teóricas. Para começar, embora os rendimentos das ações e dos títulos de longo prazo pareçam estar correlacionados da década de 1960 em diante, eles parecem estar longe de estar correlacionados antes da década de 1960.
Além disso, pode haver questões estatísticas na maneira como o modelo do Fed foi calculado. Originalmente, a análise estatística era conduzida usando regressão de mínimos quadrados ordinários, mas os rendimentos de títulos e ações podem parecer co-integrados, o que exigiria um método diferente de análise estatística. Javier Estrada escreveu um artigo em 2006 chamado "O modelo do Fed: o ruim, o pior e o feio", onde analisou as evidências empíricas usando a metodologia de co-integração mais apropriada. Suas conclusões sugerem que o modelo do Fed pode não ser uma ferramenta tão boa quanto se pensava inicialmente.
Desafios teóricos
Opositores do modelo do Fed também colocam desafios interessantes e válidos à sua solidez teórica. Surgem preocupações sobre a comparação dos rendimentos das ações e dos títulos porque YB é a taxa interna de retorno (TIR) de um título e representa com precisão o retorno esperado dos títulos. Lembre-se de que a TIR pressupõe que todos os cupons pagos ao longo da vida do título são reinvestidos em YB , enquanto E 1 / P S não é necessariamente a TIR de uma ação e nem sempre representa o retorno esperado das ações.
Além disso, E 1 / P S é um retorno esperado real (ajustado pela inflação), enquanto Y B é uma taxa de retorno nominal (não ajustada). Essa diferença causa uma quebra na comparação do retorno esperado.
Os opositores argumentam que a inflação não afeta as ações da mesma forma que afeta os títulos. Presume-se que a inflação passe aos detentores de ações por meio de ganhos, mas os cupons para detentores de títulos são fixos. Portanto, quando o rendimento dos títulos aumenta devido à inflação, P S não é afetado porque os ganhos aumentam em uma quantia que compensa esse aumento na taxa de desconto. Em resumo, E 1 / P S é um retorno esperado real e Y B é um retorno esperado nominal. Assim, em períodos de inflação alta, o modelo do Fed argumentará incorretamente por um alto rendimento das ações e deprimirá os preços das ações e, em períodos de inflação baixa, argumentará incorretamente pelos baixos rendimentos das ações e aumentará os preços das ações.
A circunstância acima é chamada de ilusão de inflação, que Franco Modigliani e Richard A. Cohn apresentaram em seu artigo de 1979 "Inflação, avaliação racional e mercado". Infelizmente, a ilusão de inflação não é tão fácil de demonstrar quanto parece ao lidar com os ganhos corporativos. Alguns estudos mostraram que grande parte da inflação é transferida para os ganhos, enquanto outros demonstram o contrário.
A linha inferior
O modelo do Fed pode ou não ser uma ferramenta de investimento eficaz. No entanto, uma coisa é certa: se um investidor considera os ativos reais das ações que transferem a inflação para os ganhos, não pode logicamente investir seu capital com base no modelo do Fed.
