Embora a matemática por trás dos modelos de precificação de opções possa parecer assustadora, os conceitos subjacentes não são. As variáveis usadas para calcular o valor justo de uma opção de compra de ações são o preço das ações subjacentes, volatilidade, prazo, dividendos e taxas de juros. Os três primeiros merecem mais atenção porque têm o maior efeito sobre os preços das opções. Mas também é importante entender como os dividendos e as taxas de juros afetam o preço de uma opção de compra de ações, especialmente ao decidir exercer as opções antecipadamente.
Black Scholes não responde pelo exercício de opções antecipadas
O primeiro modelo de precificação de opções, o modelo Black-Scholes, foi projetado para avaliar as opções européias, que não permitem o exercício precoce. Portanto, Black and Scholes nunca abordou quando exercer uma opção antecipadamente ou quanto vale o direito ao exercício precoce. Ser capaz de exercer uma opção a qualquer momento deve, teoricamente, tornar uma opção americana mais valiosa do que uma opção européia semelhante, embora, na prática, haja pouca diferença na forma como são negociadas.
Diferentes modelos foram desenvolvidos para precificar as opções americanas com precisão. A maioria destas são versões refinadas do modelo Black-Scholes, ajustadas para levar em consideração os dividendos e a possibilidade de exercício antecipado. Para apreciar a diferença, esses ajustes podem fazer você primeiro entender quando uma opção deve ser exercida mais cedo.
Em poucas palavras, uma opção deve ser exercida precocemente quando o valor teórico da opção estiver em paridade e seu delta for exatamente 100. Isso pode parecer complicado, mas conforme discutimos os efeitos das taxas de juros e dividendos nos preços das opções, usaremos um exemplo para mostrar quando isso ocorre. Primeiro, vamos examinar os efeitos que as taxas de juros têm sobre os preços das opções e como eles podem determinar se você deve exercer uma opção de venda antecipadamente.
Os efeitos das taxas de juros
Um aumento nas taxas de juros aumentará os prêmios de chamadas e fará com que os prêmios de venda diminuam. Para entender por que você precisa pensar sobre o efeito das taxas de juros ao comparar uma posição de opção com simplesmente possuir a ação. Como é muito mais barato comprar uma opção de compra do que 100 ações, o comprador da opção está disposto a pagar mais pela opção quando as taxas são relativamente altas, pois ele ou ela pode investir a diferença no capital necessário entre as duas posições..
Quando as taxas de juros estão caindo constantemente a um ponto em que a meta dos fundos federais cai para cerca de 1, 0% e as taxas de juros de curto prazo disponíveis para pessoas físicas ficam entre 0, 75% e 2, 0% (como no final de 2003), as taxas de juros têm um efeito mínimo nos preços das opções. Todos os melhores modelos de análise de opções incluem taxas de juros em seus cálculos usando uma taxa de juros livre de risco, como as taxas do Tesouro dos EUA.
As taxas de juros são o fator crítico para determinar se uma opção de venda deve ser exercida antecipadamente. Uma opção de venda de ações torna-se um candidato a exercício antecipado a qualquer momento em que o interesse que possa ser ganho sobre o produto da venda das ações pelo preço de exercício seja grande o suficiente. Determinar exatamente quando isso acontece é difícil, pois cada indivíduo tem custos de oportunidade diferentes, mas isso significa que o exercício antecipado de uma opção de compra de ações pode ser ideal a qualquer momento, desde que o interesse ganho se torne suficientemente grande.
Os efeitos dos dividendos
É mais fácil identificar como os dividendos afetam o exercício precoce. Os dividendos em dinheiro afetam os preços das opções através de seus efeitos no preço das ações subjacentes. Como é esperado que o preço das ações caia pelo valor do dividendo na data ex-dividendo, os altos dividendos em dinheiro implicam prêmios de compra mais baixos e prêmios de venda mais altos.
Embora o preço das ações em geral sofra um único ajuste pelo valor do dividendo, os preços das opções antecipam os dividendos a serem pagos nas semanas e meses antes de serem anunciados. Os dividendos pagos devem ser levados em consideração ao calcular o preço teórico de uma opção e projetar seu provável ganho e perda ao representar graficamente uma posição. Isso também se aplica aos índices de ações. Os dividendos pagos por todas as ações nesse índice (ajustados pelo peso de cada ação no índice) devem ser levados em consideração no cálculo do valor justo de uma opção de índice.
Como os dividendos são críticos para determinar quando é ideal o exercício antecipado de uma opção de compra de ações, compradores e vendedores de opções de compra devem considerar o impacto dos dividendos. Quem possui as ações na data ex-dividendo recebe o dividendo em dinheiro; portanto, os proprietários das opções de compra podem exercer as opções dentro do dinheiro mais cedo para capturar o dividendo em dinheiro. O exercício antecipado faz sentido para uma opção de compra apenas se for esperado que as ações paguem um dividendo antes da data de vencimento.
Tradicionalmente, a opção seria exercida de maneira ideal somente no dia anterior à data ex-dividendo das ações. Porém, mudanças nas leis tributárias referentes a dividendos significam que pode demorar dois dias antes se a pessoa que exerce a chamada planeja manter as ações por 60 dias para aproveitar o menor imposto para dividendos. Para entender por que isso ocorre, vamos ver um exemplo (ignorando as implicações fiscais, uma vez que altera apenas o tempo).
Exercitando o exemplo de opção de compra
Digamos que você possua uma opção de compra com um preço de exercício de 90 expirando em duas semanas. Atualmente, as ações estão sendo negociadas a US $ 100 e deve pagar um dividendo de US $ 2 amanhã. A opção de compra é profunda no dinheiro e deve ter um valor justo de 10 e um delta de 100. Portanto, a opção tem essencialmente as mesmas características que as ações. Você tem três possíveis cursos de ação:
- Não faça nada (mantenha a opção), exerça a opção antecipadamente ou venda a opção e compre 100 ações.
Qual dessas opções é a melhor? Se você mantiver a opção, ela manterá sua posição delta. Mas amanhã as ações abrirão ex-dividendos a 98 depois que o dividendo de US $ 2 for deduzido de seu preço. Como a opção está em paridade, ela abrirá com um valor justo de 8, o novo preço da paridade, e você perderá dois pontos (US $ 200) na posição.
Como a perda de US $ 2 do preço das ações é compensada pelo dividendo de US $ 2 recebido, é melhor você exercer a opção do que mantê-la. Isso não se deve a nenhum lucro adicional, mas porque você evita uma perda de dois pontos. Você deve exercitar a opção cedo para empatar.
E a terceira opção, vender a opção e comprar ações? Isso parece muito semelhante ao exercício inicial, pois, nos dois casos, você está substituindo a opção pelo estoque. Sua decisão dependerá do preço da opção. Neste exemplo, dissemos que a opção é negociada na paridade (10), portanto não haveria diferença entre exercitar a opção antecipadamente ou vender a opção e comprar as ações.
Mas as opções raramente são negociadas exatamente em paridade. Suponha que sua opção de compra de 90 ações seja negociada por mais do que paridade, digamos US $ 11. Se você vende a opção e compra as ações, ainda recebe o dividendo de US $ 2 e possui uma ação no valor de US $ 98, mas acaba com um adicional de US $ 1 que não teria recebido se tivesse exercido a chamada.
Como alternativa, se a opção for negociada abaixo da paridade, por exemplo, US $ 9, você deseja exercê-la com antecedência, obtendo efetivamente as ações por US $ 99 mais o dividendo de US $ 2. Portanto, o único momento em que faz sentido exercer uma opção de compra antecipada é se a opção for negociada com paridade ou abaixo da paridade, e a ação for dividida no dia seguinte.
A linha inferior
Embora as taxas de juros e dividendos não sejam os principais fatores que afetam o preço de uma opção, o negociador da opção ainda deve estar ciente de seus efeitos. De fato, a principal desvantagem de muitas das ferramentas de análise de opções disponíveis é que elas usam um modelo simples de Black Scholes e ignoram as taxas de juros e dividendos. O impacto de não se ajustar ao exercício precoce pode ser grande, pois pode fazer com que uma opção pareça subvalorizada em até 15%.
Lembre-se, quando você está competindo no mercado de opções com outros investidores e formadores de mercado profissionais, faz sentido usar as ferramentas mais precisas disponíveis.
